Was sind Swap Lines (CBDS)?

Am 12. Dezember 2007 gab die Notenbank der USA – Federal Reserve Bank – die Einführung von Fremdwährungs-Swap-Vereinbarungen mit sowohl der Europäischen Zentralbank, als auch der Schweizerischen Nationalbank bekannt. Mit der Einführung von solchen Instrumenten beabsichtigte die Fed erstmals, dem ansteigenden Druck auf dem Interbankenmarkt aktiv entgegenzutreten. Diese Fremdwährungs-Vereinbarungen werden auch Central Bank Dollar Swaps oder schlichtweg Swap Lines genannt.

Was war der Anlass für die Einführung von Swap Lines?

Der Markt zur Refinanzierung in US-Dollars ist durch globale Züge gekennzeichnet. Viele Banken in Europa, Japan und in den Entwicklungsländern halten Vermögenswerte und Verbindlichkeiten in Dollar und haben hierdurch die Verpflichtung auch in Dollar sich das benötigte Geld zu leihen und weiter zu vergeben. Unter normalen wirtschaftlichen Umständen können diese Kreditnehmer auch zur gleichen Zeit auf eine solche Dollar-Finanzierung zugreifen, jeweils abhängig von deren individuellen Kreditrisiko. Im August 2007 wurden jedoch erstmals Anzeichen von eventuellen Schwierigkeiten im Interbankenmarkt ersichtlich. So gab die französische Großbank BNP Paribas am 9. August 2007 bekannt, dass aufgrund der momentan illiquiden Interbankenmärkte es ihr nicht möglich war Nettoinventarwerte für drei ihrer kreditorientierten Hedgefonds zu bestimmen und somit Rückkäufe aus diesen Fonds aussetzen musste.

Diese Ankündigung war für verschiedene Finanzinstitute Grund genug ihr Kontrahentenrisiko zu überdenken, zumal aufkommende Sorgen über die Kreditqualität von US-Subprime-Hypotheken eine erhöhte Nachfrage nach Liquidität zur Folge hatten. Diese Störungen im Interbankenmarkt im August 2007 waren sehr gut im Verlauf des Spreads zwischen der London Interbank Offered Rate (Libor) und der Overnight Indexed Swap Rate (OIS) ersichtlich.

Dieser Spread zeigt die zusätzlichen Kosten, wenn ein Kreditnehmer sich Geld für länger als nur über Nacht leihen will. Anders formuliert wird das Risiko widergespiegelt, das der Kreditnehmer seinen Overnight-Kontrakt nicht erneuern kann und in der Zeit bis dorthin ausfällt. Somit war dieser erheblich verbreiterte Spread schließlich als ein erstes Anzeichen anzunehmen, dass Interbankenkredite mit längeren Laufzeiten fortan als besonders riskant anzusehen waren. Im weiteren Verlauf blieb er anschließend stets auf einem signifikant höheren Level als zu Zeiten vor August 2007, bis er letztlich beim Kollaps der US-Investmentbank Lehman Brothers unvorhergesehene Höhen erreichte, ehe er wieder langsam abflachte. Ein anderer Faktor, der den Finanzierungsdruck auf die Banken verschärfte, war das Erfordernis Back-Stop Finanzierung für sogenannte Structured Investment Vehicles (SIVs) zu dieser Zeit zu leisten. 

Was versteht man unter Backstop Finanzierung und einem Structured Investment Vehicle?

Backstop Finanzierung: Unter einer Backstop Finanzierung versteht man das Angebot eines Unternehmens, die Finanzierung von beispielsweise Wertpapieren in einem gewissen Umfang zu leisten, falls dies vom Markt nicht gänzlich geschieht.

Structured Investment Vehicle (SIV): Von Banken ausgelagertes finanzielles “Vehikel”, welches die Absicht hat aus dem Spread zwischen langfristigen Assets in ihrem Portfolio und von ihr ausgegeben kurzfristigen Verbindlichkeiten Profite zu schlagen.

Viele von solchen SIVs hatten sich damals durch die Ausgabe von Asset-Backed-Commercial-Paper finanziert, was insgesamt zu einem rapiden Anstieg der ausstehenden Geldmarktpapiere in den Jahren 2005 und 2006 führte. Mit Beginn der Finanzkrise kamen jedoch erhebliche Sorgen über die Qualität solcher Papiere auf, sodass Investoren immer weniger in diese investierten. Schlussendlich sahen Banken sich gezwungen, andere Finanzierungsquellen zu finden.

Obwohl sowohl US-amerikanische, als auch ausländische Banken Wertpapiere mit fragwürdiger Qualität in ihren Portfolios hielten, war eine stark reduzierte Bereitstellung von US-Dollars, insbesondere für die ausländischen Banken schädlich. Dies resultiert daraus, dass Banken aus den USA typischerweise über hohe Einlagen in US-Dollar verfügen und diese somit zur Finanzierung in Dollar verwenden konnten. Ausländische Banken dahingegen verfügten nicht über ein so hohes Maß an Dollar-Einlagen und mussten sich somit stark auf den Interbankenmarkt beziehen, um mittels dort geliehenem Geld ihre in Dollar notierenden Vermögenswerte zu finanzieren, da sie beispielsweise auch von der EZB keine Dollars, sondern lediglich Euros ausgeben konnte. Diese Fremdwährungs-Swap-Vereinbarungen, auch Central Bank Dollar Swaps oder schlichtweg Swap Lines genannt, wurden am oben genannte Datum von der Federal Reserve Bank zum allerersten Mal getätigt.

Wie funktionieren Swap Lines?

Dreh- und Angelpunkt war bei diesen Geschäften, welche immer zwei Transaktionen beinhalten, stets die US-Notenbank Fed. Zu Beginn, wenn eine fremde Zentralbank bei der Fed eine Swap-Vereinbarung zog, verkaufte sie der US-Notenbank einmalig eine spezifische Menge ihrer Währung im Tausch für US-Dollars zum entsprechenden Markt-Wechselkurs. Hierdurch schlossen die Fed und der Gegenpart unmittelbar die Vereinbarung, dass die fremde Notenbank die eigene Währung, welche sie zuvor an die Fed verkauft hatte, zu einem späteren Zeitpunkt zum selben Wechselkurs zurückkaufen wird. Die Laufzeit dieser Vereinbarungen beträgt überdies zwischen sieben Tagen und drei Monaten. Durch die Tatsache, dass der Umrechnungskurs für den Rückkauf schon bei Abschluss des Geschäftes fixiert wurde, bestanden innerhalb eines Swaps keinerlei Wechselkursrisiken.

Die fremden Zentralbanken wiederum konnten anschließend die erhaltenen US-Dollars an Finanzinstitutionen in ihren Zuständigkeitsbereichen weiterverleihen. Solche Swap-Lines waren auch nur zwischen den Zentralbanken möglich, dass beispielsweise eine normale Geschäftsbank bei der Federal Reserve Bank nach US-Dollar nachfragt, war nicht möglich. Letzten Endes lag es dann in der Entscheidungsgewalt der jeweiligen ausländischen Notenbanken, in welchem Rahmen sie wiederum zuvor geliehenen US-Dollars an bestimmte Institute vergeben und welche Sicherheiten sie hierfür im Gegenzug erwarten. Das Kreditrisiko bei der Weitervergabe dieser US-Dollars an heimische Institute trug jedoch stets die jeweilige Zentralbank, da diese verpflichtet war, die geliehenen US-Dollars an die US-Notenbank zurückzuzahlen.

Zum Abschluss des Swaps zahlte die fremde Notenbank der Fed schließlich die geliehenen US-Dollars zurück inklusive eines Zuschlags, welcher den Zinseinkünften aus der Vergabe an die heimischen Geschäftsbanken entspricht. Im Gegenzug musste die US-Notenbank auf die im Rahmen des Swaps erhaltene Fremdwährung keinerlei Zinsen zahlen, war jedoch verpflichtet, diese zu halten, anstatt diese weiterzuverleihen oder zu investieren. Diese Klausel hatte den entscheidenden Vorteil, dass im Falle eventuell auftretender Schwierigkeiten der fremden Notenbanken hinsichtlich ihren Reservebeständen, die bei der Fed durch Swap-Vereinbarungen eingelagerten Bestände schnell wieder abgerufen werden können.

Warum ist die Rolle der Fed so besonders?

Prinzipiell könnten ausländische Zentralbanken Banken in ihren Zuständigkeitsbereichen US-Dollar zu Verfügung stellen, ganz ohne die Beteiligung der US-Notenbank. Einerseits könnten die Zentralbanken sich die benötigten US-Dollar über den Devisenmarkt besorgen, andererseits steht es ihnen offen eigene Devisenreserven anzuzapfen und weiter zu verleihen.

Für die zweite Option reichen jedoch meist die eigenen Reserven nicht aus, da beispielsweise beim Zeitpunkt der Initiierung der Swap-Lines die von der Fed schlussendlich ausgegebenen Beträge an US-Dollar wesentlich größer waren als die Reserven der jeweiligen ausländischen Notenbanken. Ferner hätten Währungsverkäufe der ausländischen Notenbanken im großen Stil vermutlich zu Crowding-Out Effekten auf den Devisenmärkten geführt, was zur Folge hätte, dass schwankende Geschäftsbanken noch weniger in der Lage gewesen wären die Finanzkrise ohne staatliche Hilfen zu überstehen.

Durch eine solche Auslegung der Swap Lines war die Federal Reserve Bank demzufolge in der einzigartigen Position hinsichtlich der Steuerung von Spannungen auf den US-Dollar-Refinanzierungsmärkten. Die Beschaffung der eigenen US-Dollars veränderte sich aus Sicht der Fed darüber hinaus im Laufe der Zeit. Anfangs finanzierte sie die Swap-Linien, indem sie ihre Bestände an Staatsanleihen reduzierte. Später hingegen, als die Swap-Vereinbarungen ausgeweitet wurden, war sie gezwungen Anreize zu schaffen, sodass vermehrt Einlagen bei ihr getätigt wurden.

Was sind die Vorteile von Swap Lines?

Durch die unterstützende Rolle der Federal Reserve Bank in der Dollar-Finanzierung von ausländischen Finanzinstitutionen durch derartige Swap Lines konnten Refinanzierungsrisiken verringert, sowie die Berechenbarkeit der Finanzierungskosten besonders in Zeiten der Finanzkrise 2007/08 aufseiten der ausländischen Finanzinstitutionen erheblich verbessert werden. Im Umkehrschluss halfen diese Effekte ebenso den Druck auf die US-Finanzmärkte zu verringern. Darüber hinaus können derartige Swaps zu verbesserten Bedingungen auf sowohl US, als auch ausländischen Finanzmärkten führen.

Dies resultiert aus der Tatsache, dass fremde Zentralbanken bei einer eventuell drohenden US-Dollar-Knappheit fortan nicht mehr gezwungen sind eigene Assets zu veräußern, sondern sich die entsprechend benötigten US-Dollars über Swap-Vereinbarungen von der Federal Reserve Bank leihen können. Entgegen dem Fakt, dass durch solche Swap-Vereinbarungen noch ein viel größeres Spektrum an Vorteilen möglich wäre, wurden Swap Lines lediglich auf die Limitierung von Spannungen auf Dollar-Refinanzierungsmärkte zugelassen. Andernfalls würden die Swaps auch ein Mittel für Kredite an notleidende ausländische Banken darstellen können, was jedoch nicht der Intention der Fed entspricht.

Schlussendlich sollen derartige Währungsswap-Vereinbarungen lediglich das Ziel verfolgen, ein nützliches Instrument in Zeiten von Marktturbulenzen darzustellen mit dem Zweck die Dollar-Refinanzierungsfähigkeit ausländischer Finanzinstitutionen zugunsten der gesamten Finanz- und Kapitalmärkte aufrechtzuerhalten.

Die Entwicklungen bis heutzutage

Insbesondere im Rahmen der Finanzkrise 2007/08 erwiesen sich Swap Lines als ein bedeutendes Instrument der Zentralbanken um angespannte Verhältnisse in derartigen Krisensituationen durchzustehen. Als Folge der massenhaft ausgegebenen US-Dollars seitens der Fed blähte sich deren Bilanz enorm auf, was sich allerdings schon bald zum Zeitpunkt der ersten Rückzahlung der ausstehenden Devisen wieder entspannte.

Im Jahr 2011 wurde schließlich vereinbart, dass bestehende Liquidity Swap-Abkommen ausgeweitet werden, um auf diese Weise weiterhin Anspannungen auf den Finanzmärkten entgegentreten zu können. Insbesondere wurde mit dieser Maßnahme beabsichtigt, Anspannungen auf die Kreditversorgung der Haushalte und Unternehmen zu mildern und hierdurch das Wirtschaftssystem zu stützen, was mit dem Hintergrund der gerade aufkommenden Eurokrise zu dieser Zeit ein wichtiges Signal von den Zentralbanken darstellte.

Diese Ausweitung der Swap-Vereinbarungen galt zunächst bis 2013 befristet, wurde dann aber schließlich im selbigen Jahr in unbefristete Vereinbarungen umgewandelt, um demgemäß das Finanzsystem dauerhaft stärken zu können. Ebenso wurde im gleichen Zug die Bildung eines Netzwerks bilateraler Swap-Linien zwischen den Zentralbanken von Kanada, England, Japan, Schweiz, USA und dem Eurosystem geschlossen, welches dauerhaft auch untereinander die Absicht der Gewährung von Swap-Linien hatte.